虽然消费场景受疫情影响较大，但是2022 年白酒业绩展现出较强的韧性，行业集中度延续了提升趋势。1Q23 复苏次第展开，白酒营收、净利同比增速分别为15.9%、19.2%。2022 年、1Q23 白酒行业利润率持续上行，我们预计未来将延续。2022 年全国扩张的次高端业绩弹性较大，但1Q23 高端酒率先复苏，地产酒跟随其后，全国次高端复苏节奏则偏慢。白酒五一需求持续向好，看好全年的投资机会。

支撑评级的要点

(资料图片仅供参考)

虽然消费场景受疫情影响较大，但是2022 年白酒业绩展现出较强的韧性，行业集中度延续了提升趋势。2022 年白酒上市公司总体营收、净利同比增速分别为15.2%、 20.3%。各家公司业绩分化较大，6 家收入增速超过20%，7 家收入增速位于10-20%，2 家收入增速位于0-10%，4 家收入出现下滑。2021 年白酒上市公司营收占行业比重为50.0%，2022 年比重提升到52.7%。根据年报披露的经营计划，2023 年高端酒目标稳健，其它酒相对积极。

1Q23 复苏次第展开，白酒营收、净利同比增速分别为15.9%、19.2%。

春节期间和节后需求出现明显改善，经历了1-2 月集中爆发之后， 3 月份需求回补的影响减弱，而商务活动和消费能力恢复还需时间，因此短期需求趋于平淡，4 月份开始终端需求重现改善态势。

2022 年、1Q23 白酒行业利润率持续上行，我们预计未来将延续。2022年、1Q23 产品结构升级持续优化，维持了上行趋势，毛利率分别同比+1.3pct、 +0.5pct。2022 年、1Q23 销售费用率分别同比-0.4pct、-0.5pct，延续了下降趋势。

2022 年全国扩张的次高端业绩弹性较大，1Q23 高端酒率先复苏，地产酒跟随其后，全国次高端复苏节奏则偏慢。（1）高端酒（贵州茅台+五粮液+泸州老窖 ）2022 年收入、归母净利同比增速分别为15.6%、19.1%，1Q23 同比分别增17.2 %、19.7%。2022 年高端酒消费场景受冲击相对较小，渠道吸纳能力较强，消费需求有一定的刚性，2023 年1 月份又率先出现复苏，因此2022 年和1Q23 均维持了稳健增长。（2）全国扩张的次高端酒（山西汾酒+洋河股份+水井坊+舍得酒业+酒鬼酒），2022 年收入、归母净利同比增速分别为21.9 %、32.6%，1Q23 同比分别增10.6 %、14.9%。2022 年全国次高端季度间业绩波动较大，全年来看仍展现出了较高的业绩弹性。由于1-2 月的复苏进度偏慢，1Q23 业绩增速环比2022 年明显降速。（3）地产酒（古井贡酒+口子窖+迎驾贡酒+今世缘+伊力特+金徽酒+老白干酒+青青稞酒+金种子酒），2022 年收入、归母净利同比分别增16.3 %、18.9%，1Q23 分别增22.6%、20.0%。1Q23受益于返乡人数增加，春节期间需求出现脉冲式增长，地产酒复苏进度快于全国次高端。

投资建议

白酒五一需求持续向好，看好全年的投资机会。（1）根据商务部商务大数据监测，五一期间，全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长18.9%，烟酒销售额同比增长15.1%，重点餐饮企业销售额同比增长57.9%。根据微酒五一期间的调查显示，白酒消费复苏节奏加速，商家逐渐走出此前滞销的担忧。根据五粮液业绩说明会，五一期间公司产品销售及宴会活动开展场次均取得两位数增长。（2）白酒季报捷报频传，1 季度上市公司收入同比增16%，好于我们原来的预期，在食品饮料主要子行业中营收增速最快。4 月份开始终端需求重现改善态势，行业进入新阶段，我们预计2 季度好于1 季度，下半年好于上半年。受益于低基数、宴席需求回补、商务活动增多、消费能力恢复，我们预计2 季度营收增速回升至20%。（3）重视次高端、大清香的机会，可深度全国化的品种增长确定性强，重点推荐山西汾酒。推荐根据地市场还有较大成长空间的今世缘，业绩成长确定性高的贵州茅台和五粮液，值得长期布局。建议关注口子窖和顺鑫农业的变化。

评级面临的主要风险

宏观经济波动影响白酒需求。渠道库存超预期。茅五价格波动。

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